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文丨必貝好奇社，作者丨長汀南
2019年10月31日，美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）宣布降息25個基點至1.50%至1.75%，此次已是美聯(lián)儲第三次降息。從今年8月份開始，美聯(lián)儲已經(jīng)是第三次降息，政治層面白宮向美聯(lián)儲施壓，希望通過擴張性的貨幣政策以刺激經(jīng)濟增長，經(jīng)濟層面美國年中通脹率沒有達到2%的目標，短期的降息已經(jīng)為市場所預期。
本次降息宣布之后，美聯(lián)儲的降息周期已經(jīng)宣告提前來臨。
之前的文中也描述過，在美聯(lián)儲降息周期中，大宗商品產(chǎn)業(yè)將會由于保值性能，受到市場上資金的追捧，而首先受到資金青睞的便是貴重金屬。從8月份美聯(lián)儲第一次宣告降息后，在美上市的金屬與采礦公司股價就出現(xiàn)一些異動。隨著本次降息利好的釋放，金屬與采礦行業(yè)有望享受價格紅利，增厚公司業(yè)績而帶來估值水平的變化。
目前，整體美國金屬開采與采礦行業(yè)公司盈利水平均一般，除了大型跨國貿(mào)易商如力拓、必和必拓等保持了較為可觀的利潤水平外，很多貴金屬和重金屬生產(chǎn)商均游走在盈利邊緣。那么如何對貴金屬行業(yè)的企業(yè)進行合理的價值評估，貴金屬公司的股價究竟會受到金屬價格多大的影響呢？為了探究這些問題，我們通過分析Freeport-McMoRan公司的基本面信息，尋找投資此類公司的一些思路。
自由港-麥克米倫公司（代碼：FCX）是一家大型的銅、金等金屬礦開采公司，世界500強排名為第170位。其礦產(chǎn)的采選以北美為中心，擁有富含銅礦的格拉斯伯格礦區(qū)。除北美以外，在南美智利，印尼等國，通過股權投資也掌握了大量的銅礦的開采和洗選。
資料來源：BBAE必貝證券
圖1 自由港-麥克米倫公司月K線
根據(jù)公司2018年年報披露，公司年收入為186.28億美元，其中黃金開采收入占據(jù)17.34%，銅礦開采及洗選占75.13%，鉬開采和銷售收入占6.39%，即公司主要的業(yè)務收入都是源自于金屬礦開采和洗選。
資料來源：Freeport-McMoRan年度報告整理，BBAE必貝證券
圖2 自由港-麥克米倫公司2010年至2018年收入狀況
公司的營業(yè)收入從2010年至今基本上保持了較為平穩(wěn)的狀況，如果刨除出售非洲礦產(chǎn)資源對公司收入的影響，公司的收入走勢基本上和國際金屬價格走勢基本一致。但是如果公司收入只是和金屬價格走勢一致，那么在分析公司的股價的時候，我們只需要分析國際金屬價格的走向就可以了，然而事實是這樣嗎？
從公司的收入狀況進行觀測則會得到不一樣的結論，國際金屬價格在2012-2013年間出現(xiàn)了暴跌。國際銅價從當時的8500美元每噸，在2013年跌破7000美元每噸，但是公司整體收入，包括銅礦部門的收入均沒有明顯的下降。而同樣的在2017年至2018年間，國際銅價穩(wěn)定在6500美元/噸，甚至2018年年中銅價還跌破6000美元/噸，但是公司銷售收入并沒有出現(xiàn)大幅的縮減。
因此可以得出這樣的結論：公司的長期收入走勢和金屬價格走勢基本上一致，但是短期走勢存在了一定的偏差。
關于短期走勢的偏差，可以從公司進行套期保值的角度進行相關的分析，公司短期內(nèi)可以對相關的訂單進行套期保值操作，而長期中則依然需要按照市場價格進行生產(chǎn)和銷售。當然公司也可以暴露自身的風險敞口，這主要基于公司對于未來市場的判斷。而年報中披露的公司對于未來的判斷，對于投資者進行公司投資的考察就顯得至關重要。
可以看出管理層對年度的業(yè)績和以后期間的用詞相對來說還是比較嚴謹?shù)?，?011到2015年國際大宗商品價格下降階段，更多的是提控制銷量，縮減財務計劃，而在2015年之后，年報中相關的描述都進行了較大的改變，雖然2018年度銅價格穩(wěn)中有降，但整體來說，公司對于市場的判斷，在一定程度上為公司帶來了除價格變動以外的收益（損失）。
資料來源：Freeport-McMoRan年度報告整理，BBAE必貝證券
圖3 自由港2010年至2018年收入和成本走勢
通過公司的收入和成本比較，就可以觀察整個礦業(yè)企業(yè)的一種常態(tài)，即成本基本上保持不變。公司成本的變化主要取決于當?shù)氐墓べY水平，采礦權成本和必要的稅費支出。除非是大型的工人罷工或者是產(chǎn)量的大幅削減，否則成本基本上保持了穩(wěn)定的狀態(tài)。
影響公司股價的是公司的股東收益的反應，而股東收益一方面由公司的利潤水平導致，另一方面也會由公司的股權結構所影響。而公司在2010年至今，公司資產(chǎn)負債率的變化是比較大的，因而也導致了股價的波動實際要大于公司收入的波動。
資料來源：Freeport-McMoRan年度報告整理，BBAE必貝證券
圖4 自由港2010年至2018年資產(chǎn)負債率狀況
2013公司整體的資產(chǎn)負債率從原先的40%左右提升至最高75%，而此時公司收入面臨著大幅下滑，綜合來看，此時的股東權益面臨著更大程度的下滑，這也導致了公司股價進一步的下滑，股價從2013年伊始的30美元一路下挫，最低股價僅為7美元/股。
如果說全球銅價的下降導致了公司利潤的下降，而從導致了公司股價的下跌，那么公司負債率的上升，則是自由港公司股價加速下跌的重要推手。而反之，2018年公司收入不變，但是由于負債率的下降，也導致了公司股票價格的下跌。公司股價由最高的18美元/股，下降至目前的11美元/股。（注：股東收入等于利潤率×負債率，利潤為正，負債越大，收入越高；利潤為負，負債越大，損失越大）
通過對自由港-麥克米倫公司的分析，可以得到對一般礦業(yè)公司的投資法則。第一，礦業(yè)公司的收入主要依賴于市場價格，產(chǎn)量在短期內(nèi)的變化很難發(fā)生變化（也就意味著短期成本很難改變）；第二，礦業(yè)企業(yè)的管理層對于市場的判斷可以影響企業(yè)短期的利潤水平，在企業(yè)投資中值得去參考和揣摩管理層的觀點；第三，公司的資產(chǎn)負債水平對公司股價有著非常重大的影響。
一般來說，公司的負債水平越高，也就意味著公司具有比較高的債務負擔，但是從反面來說，比較高的負債也意味著在同樣收入的前提下，每股可以得到更高的收益。
目前來看，公司的負債率已經(jīng)下降至比較低的水平，同時目前面臨全球新一輪降息可能導致的大宗商品價格上漲，總體來說自由港-麥克米倫目前是一個非常優(yōu)秀的投資標的，隨著未來銅價格的上漲和公司負債率的再提升，公司將會呈現(xiàn)利潤和杠桿的雙重提升。當然出了自由港-麥克米倫公司以外，其他的礦業(yè)公司也有可能因為本次降息而受益。
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