近期，明光瑞爾競(jìng)達(dá)科技股份有限公司（下稱“瑞爾競(jìng)達(dá)”）提交了招股說明書，擬北交所IPO上市，公開發(fā)行不超過4435萬股。

筆者注意到，報(bào)告期內(nèi)瑞爾競(jìng)達(dá)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)持續(xù)上升，看似亮眼的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，其真實(shí)性卻面臨多重疑點(diǎn)，核心質(zhì)疑集中于2024年的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)與行業(yè)環(huán)境、同行表現(xiàn)的矛盾之處。

首先，從同行對(duì)比維度看，2024年瑞爾競(jìng)達(dá)扣非后歸母凈利潤(rùn)同比上升，與同行可比公司的業(yè)績(jī)頹勢(shì)形成鮮明反差。其次，從公司自身經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)看，2024年產(chǎn)能與產(chǎn)量雙增長(zhǎng)的同時(shí)，電力用量卻大幅下降。所以無論是與同行業(yè)績(jī)的顯著反差，還是自身產(chǎn)能、產(chǎn)量與電力用量的矛盾，均指向瑞爾競(jìng)達(dá)2024年業(yè)績(jī)的真實(shí)性。

毛利率方面，報(bào)告期內(nèi)，瑞爾競(jìng)達(dá)毛利率始終遠(yuǎn)超同行平均水平，尤為是2024年兩者差距顯著，公司毛利率超出同行均值近24個(gè)百分點(diǎn)，然而，與這一超高毛利率形成鮮明對(duì)比的是，瑞爾競(jìng)達(dá)的研發(fā)費(fèi)用率持續(xù)下滑，且研發(fā)投入強(qiáng)度持續(xù)低于行業(yè)水平。

業(yè)績(jī)真實(shí)性存疑

瑞爾競(jìng)達(dá)作為一家專業(yè)為高爐煉鐵系統(tǒng)提供長(zhǎng)壽技術(shù)方案及關(guān)鍵耐火材料的高新技術(shù)企業(yè)，主要從事煉鐵高爐高效、長(zhǎng)壽、節(jié)能、綠色、環(huán)保等技術(shù)與所需耐火材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。

2022年-2024年（下稱“報(bào)告期”），瑞爾競(jìng)達(dá)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.03億元、4.67億元、4.76億元，凈利潤(rùn)分別為5985.03萬元、9226.62萬元、8484.38萬元，營(yíng)業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)在波動(dòng)。

值得一提的是，報(bào)告期內(nèi)，瑞爾競(jìng)達(dá)扣非后歸母凈利潤(rùn)分別為5496.32萬元、7721.1萬元、7944.86萬元，這一數(shù)據(jù)充分說明瑞爾競(jìng)達(dá)剔除非經(jīng)常性損益后，核心業(yè)務(wù)的盈利能力與經(jīng)營(yíng)韌性持續(xù)增強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)基本面保持良好增長(zhǎng)勢(shì)頭。

不過，對(duì)于瑞爾競(jìng)達(dá)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)的真實(shí)性，筆者卻產(chǎn)生了深深的懷疑。據(jù)悉，瑞爾競(jìng)達(dá)在申報(bào)稿中披露，其同行可比公司分別為中鋼洛耐、濮耐股份、北京利爾、瑞泰科技，而Choice金融終端顯示，上述公司2024年扣非后歸母凈利潤(rùn)的具體情況如下：

2024年，瑞爾競(jìng)達(dá)扣非后歸母凈利潤(rùn)呈現(xiàn)同比上升態(tài)勢(shì)，與同行可比公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)形成鮮明反差，同期中鋼洛耐、濮耐股份、北京利爾、瑞泰科技等其申報(bào)稿中披露的可比公司，扣非后歸母凈利潤(rùn)均出現(xiàn)不同程度的同比下滑，這種“獨(dú)善其身”的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。尤為關(guān)鍵的是，瑞爾競(jìng)達(dá)所處的耐火材料行業(yè)在2024年面臨明顯的經(jīng)營(yíng)壓力。據(jù)濮耐股份2024年年報(bào)披露，2024年耐火材料行業(yè)運(yùn)行情況總體平穩(wěn)，受下游需求低迷的影響產(chǎn)量連續(xù)兩年小幅下滑，2024年全國(guó)耐火材料產(chǎn)量2,207.11萬噸，同比下降 3.73%?？傮w上看，行業(yè)經(jīng)營(yíng)形勢(shì)中產(chǎn)能持續(xù)過剩、產(chǎn)業(yè)集中度低、減排和智能制造水平低、創(chuàng)新能力不足等問題依然存在，但經(jīng)過行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)篩選和環(huán)保治理淘汰，行業(yè)集中度持續(xù)不斷向頭部?jī)?yōu)勢(shì)企業(yè)集中。

綜合上述情形，在行業(yè)整體承壓、頭部同行業(yè)績(jī)普遍下滑的背景下，瑞爾競(jìng)達(dá)核心利潤(rùn)卻逆勢(shì)增長(zhǎng)，其增長(zhǎng)邏輯與行業(yè)基本面的匹配性，亟待進(jìn)一步解釋與驗(yàn)證。

另外，瑞爾競(jìng)達(dá)申報(bào)稿中的另一組數(shù)據(jù)，進(jìn)一步加深了外界對(duì)其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)合理性的懷疑。招股說明書顯示，報(bào)告期內(nèi)，瑞爾競(jìng)達(dá)的產(chǎn)能分別為51600噸、51600噸、53320噸，產(chǎn)量分別為41354.95噸、46709.82噸、50707.03噸，也就是說，2024年，瑞爾競(jìng)達(dá)不僅提升了產(chǎn)能，產(chǎn)量更是較上一年同比增長(zhǎng)了8.77%。

然而，令人匪夷所思的是，報(bào)告期內(nèi)公司的電力用量數(shù)據(jù)卻呈現(xiàn)出異樣。其電力用量分別為436.13萬度、490.23 萬度、459.49萬度，2024年的電力用量相較于2023年，不增反降，減少了30.74萬度。通常而言，在工業(yè)生產(chǎn)中，產(chǎn)能與產(chǎn)量的提升往往伴隨著耗電量的增加，因?yàn)楦嗟脑O(shè)備運(yùn)轉(zhuǎn)、更長(zhǎng)的生產(chǎn)時(shí)長(zhǎng)等都需要消耗更多電力。尤其是像耐火材料生產(chǎn)這類對(duì)能源依賴程度較高的行業(yè)，產(chǎn)量的顯著增長(zhǎng)與耗電量的下降同時(shí)出現(xiàn)，著實(shí)違背常理。而瑞爾競(jìng)達(dá)在2024年產(chǎn)能與產(chǎn)量雙增長(zhǎng)的情況下，電力用量卻大幅下降，這一現(xiàn)象不禁讓人質(zhì)疑，其產(chǎn)量增長(zhǎng)是否真實(shí)、合理，背后是否存在數(shù)據(jù)異?；蚱渌[情，亟待公司給出合理且詳盡的解釋。

對(duì)此，北交所要求瑞爾競(jìng)達(dá)說明報(bào)告期內(nèi)公司用電量與產(chǎn)量變動(dòng)趨勢(shì)不一致的原因及合理性，結(jié)合各期能源采購(gòu)及使用情況、機(jī)器設(shè)備使用情況及工藝流程變動(dòng)等，說明能源耗用量與公司生產(chǎn)、研發(fā)等活動(dòng)之間匹配關(guān)系。

研發(fā)低，毛利率高

從產(chǎn)品上看，瑞爾競(jìng)達(dá)主要擁有高爐功能性消耗材料、高爐本體內(nèi)襯智慧主溝、熱風(fēng)爐非金屬爐箅子及支柱、其它不定形耐火制品，其中高爐功能性消耗材料產(chǎn)生的銷售收入分別為2.04億元、2.42億元、2.61億元，分別占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的50.9%、53.13%、57.67%，為公司最重要的產(chǎn)品，具體情況如下：

值得一提的是，瑞爾競(jìng)達(dá)上述產(chǎn)品還擁有著極高的毛利率，且與行業(yè)整體趨勢(shì)呈現(xiàn)顯著分化。報(bào)告期內(nèi)，公司毛利率持續(xù)攀升，分別為32.26%、37.74%、39.72%，呈現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)；而同期同行可比公司的毛利率平均值則持續(xù)下行，依次為23.22%、21.15%、19.28%，兩者對(duì)比之下，瑞爾競(jìng)達(dá)毛利率始終大幅高于同行均值，2024 年差距尤為顯著，公司毛利率超出同行均值近24個(gè)百分點(diǎn)，這種“逆行業(yè)周期”的高毛利表現(xiàn)，與行業(yè)整體盈利趨勢(shì)相悖。

更值得注意的是，高毛利率背后，瑞爾競(jìng)達(dá)的研發(fā)投入強(qiáng)度卻長(zhǎng)期落后于同行。報(bào)告期內(nèi)，瑞爾競(jìng)達(dá)的研發(fā)費(fèi)用率分別為3.74%、3.58%、4.6%，同行可比公司平均值分別為4.64%、4.13%、4.57%，除2024年公司研發(fā)費(fèi)用率略超同行均值外，前兩年均顯著低于行業(yè)水平，且整體研發(fā)投入力度未體現(xiàn)出支撐高毛利的“技術(shù)壁壘優(yōu)勢(shì)”。通常而言，高毛利率的維持往往依賴產(chǎn)品技術(shù)含量、差異化競(jìng)爭(zhēng)力或成本控制優(yōu)勢(shì)，而研發(fā)投入是提升產(chǎn)品技術(shù)壁壘的核心環(huán)節(jié)。在研發(fā)投入長(zhǎng)期低于同行的情況下，瑞爾競(jìng)達(dá)如何實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)超行業(yè)且持續(xù)攀升的毛利率，其高毛利的核心支撐邏輯（如成本控制、產(chǎn)品定價(jià)、客戶結(jié)構(gòu)等）亟待進(jìn)一步披露與驗(yàn)證。（本文首發(fā)于鈦媒體 APP，作者｜鄧皓天）

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