（圖 / Wind（單位：億元））
今年上半年，保利發(fā)展的業(yè)績再度大幅下挫——實(shí)現(xiàn)營收1169億元，同比下滑16.08%；歸母凈利潤只有27億元，同比暴跌63.47%。
（圖 / 保利發(fā)展2025年中期財(cái)報(bào)）
對于業(yè)績的下滑，保利發(fā)展管理層在2025年中期業(yè)績會上解釋，是因房地產(chǎn)項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)規(guī)模下降，營業(yè)收入同比下降。受行業(yè)和市場波動影響，結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目盈利能力下降，相關(guān)利潤指標(biāo)相應(yīng)同比下降。
管理層坦言，行業(yè)仍處于深度調(diào)整期，公司雖已保持較大強(qiáng)度的增量投資，且增量項(xiàng)目盈利能力較好，但“存量項(xiàng)目較多，去庫存與盈利改善仍然需要一定周期”。
2025年上半年，公司2021年及以前獲取的存量項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)銷售金額514億元，占比總銷售額的35%。對于存量項(xiàng)目，保利發(fā)展表示，摒棄簡單降價(jià)促銷的慣性做法，推行“老盤新作、全面煥新”。
但從最終利潤大幅下降的結(jié)果來看，這些存量項(xiàng)目也逃不出降價(jià)的邏輯，極有可能是貼近成本價(jià)，或虧本銷售。對此，「子彈財(cái)經(jīng)」試圖向保利發(fā)展方面進(jìn)行求證，但截至發(fā)稿仍未獲回復(fù)。
不僅如此，公司在三四線城市還有大量的土地沒有開發(fā)，在市場下行時(shí)期，這些土地會不斷產(chǎn)生存貨減值，同樣是侵蝕利潤的“吞金獸”。
據(jù)管理層透露，截至2025年6月末，公司在三、四線城市未售土儲約2000萬平方米，其中近60%尚未開工，正在積極推進(jìn)“調(diào)轉(zhuǎn)換退”。
在2024年年初的業(yè)績會上時(shí)，保利發(fā)展管理層表示，還有約1500萬平方米土地正在進(jìn)行“調(diào)轉(zhuǎn)換退”。但是，今年上半年只完成“調(diào)轉(zhuǎn)換退”51萬平方米，前方任重道遠(yuǎn)。
如今，房地產(chǎn)的發(fā)展邏輯已經(jīng)生變，外界不再單純“唯規(guī)模論”，反而更看重房企的經(jīng)營質(zhì)量，會對規(guī)模、利潤、資金鏈等財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行全方位的評判。
此時(shí)此刻，劉平應(yīng)該回答的是：除了規(guī)模，保利發(fā)展的優(yōu)勢還有什么？
其實(shí)，保利發(fā)展也急切地想要改變。
在2025年中期業(yè)績會上，保利發(fā)展管理層提及，會通過做大做優(yōu)資產(chǎn)經(jīng)營與不動產(chǎn)服務(wù)等措施，來提升凈利潤水平。
在房地產(chǎn)行業(yè)，經(jīng)營性不動產(chǎn)（不動產(chǎn)經(jīng)營）業(yè)務(wù)主要包括酒店、寫字樓、購物中心、租賃住房等商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)；不動產(chǎn)服務(wù)業(yè)務(wù)則以物管服務(wù)為主。
過去，保利發(fā)展一直深耕住宅開發(fā)業(yè)務(wù)，商業(yè)基因偏弱，導(dǎo)致不動產(chǎn)經(jīng)營、服務(wù)業(yè)務(wù)嚴(yán)重“掉隊(duì)”。
以不動產(chǎn)經(jīng)營為例，截至2025年中期末，保利發(fā)展的酒店、購物中心、寫字樓、租賃住房等資產(chǎn)在營面積較上年末增加39萬平方米，達(dá)到573萬平方米。
（圖 / 保利發(fā)展2025年中期財(cái)報(bào)）
整體來看，保利發(fā)展的不動產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務(wù)收入也并不算高。2025年上半年，公司實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)經(jīng)營收入25.4億元，同比提升13%，但仍遠(yuǎn)不及同級別房企的表現(xiàn)。
例如，2025年上半年，中海的商業(yè)物業(yè)收入為35.4億元，遠(yuǎn)高于保利發(fā)展。（編者按：中海商業(yè)物業(yè)包括寫字樓、購物中心、長租公寓、酒店及其他商業(yè)物業(yè)）
截至2025年中期末，華潤置地僅在營購物中心就有94座，總建筑面積達(dá)到1185萬平方米，經(jīng)營性不動產(chǎn)業(yè)務(wù)營業(yè)額為121.1億元；坐擁“天街”系列的龍湖集團(tuán)在營商場89座，僅租金收入就有55億元。
（圖 / 上：華潤置地財(cái)報(bào)；下：龍湖集團(tuán)財(cái)報(bào)）
9月13日，房訊指數(shù)發(fā)布2025年度中國商業(yè)地產(chǎn)品牌價(jià)值報(bào)告100強(qiáng)榜單。榜單顯示，保利位列行業(yè)第五，排在華潤、中海、大悅城和萬達(dá)之后。
至于物管服務(wù)，保利物業(yè)更是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及萬物云和碧桂園服務(wù)。2025年上半年，保利物業(yè)實(shí)現(xiàn)收入84億元，而萬物云、碧桂園服務(wù)的營收分別為182億元、232億元，相差較大。
（圖 / 保利物業(yè)財(cái)報(bào)）
如今，資產(chǎn)經(jīng)營和物管服務(wù)已成為頭部房企的“護(hù)城河”，而保利發(fā)展還停留在追趕階段，只能依賴住宅開發(fā)業(yè)務(wù)“單腿奔跑”。
其實(shí)，保利發(fā)展也深知拓展不動產(chǎn)業(yè)務(wù)的重要性。在2024年業(yè)績會上，公司管理層明確表示，在未來幾年，不動產(chǎn)投資開發(fā)業(yè)務(wù)仍將是保利發(fā)展的核心主業(yè)，其在規(guī)模和利潤貢獻(xiàn)方面的重要性難以被替代。
以租賃房業(yè)務(wù)為例，公司計(jì)劃在未來幾年內(nèi)實(shí)現(xiàn)高速發(fā)展，目標(biāo)是達(dá)到30萬間的規(guī)模。但截至2025年中期末，公司在營租賃住房只有2.6萬間，可見快速拓展商業(yè)地產(chǎn)之困難。
只是，在行業(yè)格局劇烈變化的當(dāng)下，保利發(fā)展若無法補(bǔ)齊商業(yè)基因短板，僅靠住宅開發(fā)，將難以支撐長期穩(wěn)定增長。
接下來，不動產(chǎn)經(jīng)營、服務(wù)業(yè)務(wù)能否真正跑通，將決定這家央企是繼續(xù)位列前茅，還是被時(shí)代拋在身后。
當(dāng)業(yè)績下滑的壓力傳導(dǎo)到資本市場，就會引發(fā)股價(jià)的下滑。
而保利發(fā)展的股價(jià)下滑幅度之大，已經(jīng)引起投資者的擔(dān)憂。在2025年中期業(yè)績會上，投資者問及：“（公司）股價(jià)一跌再跌比虧損股還要跌得厲害，是不是公司要爆雷了？”
盡管管理層回應(yīng)稱“目前公司經(jīng)營一切正常”，但投資者的質(zhì)疑也不是空穴來風(fēng)。
畢竟，資本市場上的投資者早已經(jīng)用腳投票。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2025年9月19日，保利發(fā)展報(bào)收7.92元/股，較近一年來的高點(diǎn)11.87元/股下跌33%，總市值也從1452億元跌至949億元，縮水超500億元。
與之相比，同期，中海的總市值為1557億港元（約合人民幣1425億元）；華潤置地的總市值在2251億港元（約合人民幣2060億元），是保利發(fā)展的2倍以上。
而深陷危機(jī)的萬科和保利發(fā)展相當(dāng)接近，萬科在A股的市值約為833億元，兩者相差只有約116億元。
股價(jià)大幅下挫之后，保利發(fā)展的股價(jià)已經(jīng)長期低于每股歸母凈資產(chǎn)（經(jīng)審計(jì)）價(jià)值。2024年，公司每股歸母凈資產(chǎn)（經(jīng)審計(jì)）最低為15.64元/股。在這期間，保利發(fā)展的股價(jià)最高點(diǎn)出現(xiàn)在2024年10月，為11.87元/股，遠(yuǎn)低于每股歸母凈資產(chǎn)（經(jīng)審計(jì)）。
因此，保利發(fā)展在今年2月拋出一個(gè)估值提升計(jì)劃。計(jì)劃提及，在落實(shí)股東回報(bào)規(guī)劃的基礎(chǔ)上，公司擬計(jì)劃于2025年實(shí)施中期分紅，使廣大投資者能夠及時(shí)分享公司發(fā)展紅利。但最終，公司并未進(jìn)行分紅，沒有兌現(xiàn)這一計(jì)劃。
在業(yè)績會上，投資者多次問及為何沒有兌現(xiàn)2025年中期分紅？對此，保利發(fā)展管理層表示，公司綜合評估行業(yè)市場情況，以及營運(yùn)資金和投資需要，在半年報(bào)未進(jìn)行分紅，后續(xù)將動態(tài)評估。
客觀來說，保利發(fā)展資金比較充裕。
財(cái)報(bào)顯示，截至2025年中期末，公司貨幣資金高達(dá)1386億元，其中受限貨幣資金不足20億元。同期，其短期借款為48億元、一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債688億元，短債合計(jì)只有736億元，資金鏈相對寬松。
（圖 / 保利發(fā)展財(cái)報(bào)（單位：元））
不過，保利發(fā)展似乎對資金鏈情況較為焦慮。據(jù)「子彈財(cái)經(jīng)」不完全統(tǒng)計(jì)，今年以來，保利發(fā)展已累計(jì)發(fā)行5次公司債券、中期票據(jù)等，合計(jì)募資95億元。
至于所謂的估值提升計(jì)劃，則又回到了戰(zhàn)略層面。保利發(fā)展表示，公司將積極應(yīng)對行業(yè)市場變化，持續(xù)推動存量煥新去化、做優(yōu)增量投資，保持經(jīng)營穩(wěn)健，持續(xù)提升發(fā)展質(zhì)量。
從行業(yè)銷冠到利潤塌陷，再到股價(jià)下挫，保利發(fā)展面對的現(xiàn)實(shí)遠(yuǎn)比想象中殘酷。外有行業(yè)寒冬、內(nèi)有結(jié)構(gòu)短板，市場與投資者的耐心都在被快速消耗。
站在十字路口，保利發(fā)展頭頂規(guī)模第一的光環(huán)，劉平卻要直面公司利潤、股價(jià)、信任同時(shí)坍塌的考題。
接下來，劉平如何化解保利發(fā)展的困境，不僅決定著公司的未來走向，也是對他領(lǐng)導(dǎo)力與破局能力的極大考驗(yàn)。
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